Мирзоян Н.В. Оценка недвижимости как инвестиционного актива в условиях экономического кризиса

Однако ипотечный кризис 2008 года в США явился одной из причин финансового кризиса в США и привел к кризисным явлениям в мировой экономике, что сказалось на российской экономике и привело к изменению тенденций развития российского рынка недвижимости. 

(См. в первоисточнике)

Рис. 2. Динамика стоимости жилой недвижимости  Москвы по данным аналитического портала www.irn.ru

 

На рис. 2 проиллюстрированы тенденции развития российского рынка недвижимости посредством графического отображения  изменения средней стоимости  1 кв.м. жилой недвижимости в Москве в 1999-2009гг [6].

По данным аналитического портала www.irn.ru в 2010 году может наступить стабилизация цен, активизироваться продажа недвижимости и произойти переход рынка к стадии стабилизации. 

В результате анализа влияния экономического кризиса на экономику взаимосвязь развития экономики и  рынка недвижимости стала очевидной. Сокращение платежеспособного спроса на российском рынке недвижимости привело к замораживанию многих девелоперских проектов, сокращению предложения через отказ от вывода на рынок уже готовых объектов. Изменение конъюнктуры рынка недвижимости и изменение тенденций его развития повлияло на оценки недвижимости как инвестиционного актива в кризисных экономических условиях. 

Развитие новой системы менеджмента – Value-Based Management, VBM (управление, нацеленное на создание стоимости; стоимость-ориентированный менеджмент) привело к развитию стоимостного подхода к  управлению, основанного на том, что управление должно быть нацелено на обеспечение роста стоимости управляемого объекта [3]. Аналитические методы и приемы менеджмента направлены на одну общую цель: максимизацию стоимости, построение процесса принятия управленческих решений на основе ключевых факторов стоимости. Недвижимость выступает объектом инвестирования, для инвестора рост стоимости его активов является приоритетным. 

Выбор недвижимости в качестве объекта инвестиций строится на основе оценки стоимости объекта, что проиллюстрировано на рис. 3. При проведении оценки стоимости недвижимости используют три методических подхода к оценке: затратный, сравнительный и доходный [1]. То есть решение по включению или исключению объекта недвижимости из инвестиционного портфеля основывается на анализе оценки стоимости объекта недвижимости в рамках доходного подхода и на сопоставлении результатов стоимости объекта недвижимости, полученных в рамках различных подходов. 

Рис. 3.  Влияние оценки стоимости недвижимости на выбор недвижимости в качестве инвестиционного актива (См. в первоисточнике)

Оценка недвижимости как инвестиционного актива в условиях кризиса имеет свои особенности. В общем случае, именно доходный подход к оценке недвижимости является основным при оценке инвестиционных активов, поскольку в рамках него определяются ожидаемые денежные потоки по объекту недвижимости, оцениваются риски и доходность недвижимости. Рассмотрим особенности применения доходного подхода к оценке стоимости недвижимости в условиях экономического кризиса 

В рамках доходного подхода стоимость объекта недвижимости определяется как текущая стоимость ожидаемых денежных потоков от оцениваемой недвижимости. Доходный подход включает два метода: метод капитализации и метод дисконтирования денежных потоков [4].

Если оцениваемый объект имеет стабильные денежные потоки, то целесообразно применять метод капитализации. В условиях экономического кризиса в большинстве случаев по объектам недвижимости прогнозируются непостоянные темпы изменения денежных потоков, поэтому при кризисном развитии экономики целесообразно использовать метод дисконтирования денежных потоков в рамках доходного подхода к оценке. 

Метод дисконтированных денежных потоков применяется, если ожидаются нестабильные денежные потоки от оцениваемого объекта. Расчет стоимости объекта недвижимости методом дисконтированных денежных потоков производится по формуле [4]:

(См. в первоисточнике)  

где V– текущая стоимость объекта недвижимости;

CFj – денежный поток j-го года (разность действительных доходов от объекта и  необходимых действительных расходов);

r – ставка дисконтирования (отражает доходность вложений в сопоставимые с объектом оценки по уровню риска объекты инвестирования, используется для приведения будущих потоков доходов к дате оценки);

Vterm – стоимость последующей продажи (реверсии) в конце прогнозного периода;

п – длительность прогнозного периода,  лет.

В условиях экономического кризиса риски на рынке недвижимости увеличиваются, однако при стагнации рынка недвижимости или росте рынка уровень рисков будет снижаться, поэтому целесообразно учитывать при применении метода дисконтирования денежных потоков, изменчивость рисков в ставке дисконтирования. 

Зависимость рисков и ставки дисконтирования наглядно демонстрирует метод кумулятивного построения для расчета ставки дисконтирования, который преимущественно применяется в оценке недвижимости. С помощью метода кумулятивного построения ставка дисконтирования определяется как доходность собственного капитала по формуле:

re =  rf + p1 + p2 + p3,   

где   rf – безрисковая ставка дохода; 

p1 – премия за риск вложения в недвижимость;

p2 – премия за низкую ликвидность недвижимости;

p3 – премия за инвестиционный менеджмент.

Таким образом, метод кумулятивного построения дает оценку ставки дисконтирования на основе безрисковой доходности и рисков объекта инвестирования.  

Таблица 1  Данные для определения безрисковой доходности [7] (См. в первоисточнике) 

Как следствие роста безрисковой доходности в условиях экономического кризиса возрастает требуемая доходность по всем инвестиционным активам. 

При этом необходимо отметить, что риски, связанные  с вложениями в недвижимость, в условиях экономического кризиса также возрастают. Например, на московском рынке жилой недвижимости увеличились сроки экспозиции объектов с 1-3 месяцев в случае растущего рынка 2007 гг., до 3-9 месяцев в случае сокращения платежеспособного спроса в условиях кризиса экономики  [6].

Таким образом, в случае экономического кризиса требуемая доходность по инвестициям в недвижимость возрастает. Однако при стабилизации макроэкономической ситуации и рынка недвижимости, ставка дисконтирования будет снижаться. Таким образом, при прогнозировании в доходном подходе в условиях кризиса необходимо использовать переменную ставку дисконтирования, для этого необходимо видоизменить формулу метода дисконтирования денежных потоков.

Формулу метода дисконтирования денежных потоков можно преобразовать при использовании переменных ставок дисконтирования. (См. в первоисточнике)   

где V– текущая стоимость объекта недвижимости;

CF1, 2, …n – денежный поток 1, 2, … n-го года прогнозного периода;

r1, 2, …n – ставка дисконтирования 1, 2, … n-го года прогнозного периода;

Vterm – стоимость последующей продажи (реверсии) в конце прогнозного периода;

п – длительность прогнозного периода,  лет.

В международной практике прогнозный период составляет 5-10 лет, в российской оценочной практике прогнозный период выбирают около 3-5 лет. Длительность прогнозного периода определяется на основе длительности периода вывода объекта недвижимости на постоянные денежные потоки. В условиях экономического кризиса длительность прогнозного периода ограничена неопределенностью ситуации на рынке, однако при сокращении прогнозного периода для достоверности расчетов повышается роль расчета реверсии (стоимости продажи объекта в конце прогнозного периода). 

В случае сокращения прогнозного периода реверсию капитала целесообразно рассчитывать на основе анализа рынка и прогнозирования его состояния, т.е. с использованием методов сравнительного подхода (например, методом сравнения продаж).

Таким образом, в данной статье были отмечены особенности оценки недвижимости в качестве инвестиционного актива в условиях кризисной экономики: (См. в первоисточнике) 

• рименение доходного подхода как основного для инвестиционных активов;
• выбор метода дисконтированных денежных потоков в рамках доходного подхода к оценке;
• изменение ставки дисконтирования и учет ее изменения в прогнозах;
• сокращение прогнозного периода в условиях неопределенности;
• повышение роли расчета стоимости последующей продажи объекта для достоверности расчетов в условиях сокращенного прогнозного периода.